作为化工行业的代表，“化工茅”万华化学（600309.SH）继续遭遇业绩不景气。

虽然有高瓴资本“撑腰”，但也遭遇主要股东持续大幅减持。刚刚公布的半年报还显示，长期借款大幅增加，投资活动现金大幅流出，跟半年报文字表述的“项目优化，压缩投资”似乎并不一致。

万华化学在半年报中对净利润下行的原因分析称：“由于下游需求处于恢复阶段，价格同比有所下降，导致集团营业收入同比下降；原料价格同比下降幅度有限，但销量增加，导致集团成本同比增加，利润同比下降。”

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业绩下滑，借款激增

2023年上半年，万华化学实现营业收入876.26亿元，同比下降1.67%，归属于母公司股东净利润85.68亿元，同比下降17.48%；基本每股收益2.73元。

万华化学表示，2023年上半年在海外通胀、地缘政治动荡等复杂的国际经济环境下，化工行业上半年虽然面临一定需求压力，但在产业结构优化、产业升级等方面的潜力仍然十分巨大，具有“全球化、高端化、园区化、一体化、规模化、绿色化”的大型化工企业的竞争实力进一步增强。“福建MDI、TDI等多套装置建成投产，PC等多产品技改扩能，实现产品产销量同比增长。由于下游需求处于恢复阶段，价格同比有所下降，导致集团营业收入同比下降；原料价格同比下降幅度有限，但销量增加，导致集团成本同比增加，利润同比下降。”

万华化学半年报的文字表述称：2023年上半年公司围绕“项目年”管理主题，一方面进行项目优化，压缩投资；另一方面对项目工艺以及园区和公用工程进行优化，提高了项目竞争力。“项目优化，压缩投资”的表述，跟财务报表数据似乎有所出入，现金流数据显示万华化学依然在大举借债扩张。

“筹资活动产生的现金流量净额”从2022年上半年的净流出24.8亿元，到2023年上半年净流入245亿元，关于如此大规模的筹资现金净流入，万华化学解释称：“主要为本期取得借款收到的现金增加所致。”投资活动产生的现金流量净额，从2022年上半年净流出145 亿元增加到2023年上半年净流出212.6亿元，“主要为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金增加所致。”

此外，资产负债表科目方面也找到对应：“长期借款”从2022年末的159.68亿元大幅增加到318.12亿元，半年内就已经翻倍，“主要为本期新增项目贷款所致。”

股东连续五个季度减持

主要股东减持也给万华化学股价造成一定压力，不过高瓴资本则继续持有万华化学。

半年报显示，主要股东合成国际（Prime Partner International Limited）在2023年上半年大幅减持万华化学1711万股，目前依然持有1.73亿股，占总股本的5.53%。

该股东在2022年一季度末一度持有3.36亿股万华化学股份，当时持股比例为10.7%。在2022年第二季度开始大手笔减持，连续五个季度减持之后，合成国际已经减持接近一半股份。公开资料显示，合成国际过去多次减持万华化学的价格在80元到111元之间。

2019年3月，万华化学完成超过500亿元的增发融资，发行价格为30.43元/股，随后连续四年的现金分红分别为每股1.3元、1.3元、2.5元、1.6元，可见按照减持价格，合成国际三年多的时间内获利大约两倍。三年前的增发文件显示，2019年，合成国际的实际控制人MU Simon Xinming（牧新明）、ZHAO Bing（赵兵）、ZHONG Wenxin（钟文心）、ZHONG Jian（钟健）、NG Chi Kong（吴之刚）及 XING Xiaolin（邢筱琳）签署了《一致行动协议》。其中，牧新明曾在2010年4月至2019年3月期间担任万华化学董事。2022年3月已经解禁，合成国际是五位解禁股东中唯一家境外股东。公司成立于2006年，注册地在维尔京群岛，主要从事投资及投资管理业务。

高瓴资本旗下的“HHLR管理有限公司－中国价值基金（交易所）”在2022年第三季度大量买入万华化学以后，该季度末跻身前十大股东名单，持股数量和比例分别1885.25万股和0.6%。直到2023年6月底，该持股数量和比例都没有发生改变。

东莞证券分析师卢立亭表示，万华化学目前已形成深度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群。通过持续加大技术创新、不断延伸产业链、扩大高端化产品生产，公司将进一步夯实龙头地位，实现持续发展。预计万华化学2023年基本每股收益是6.04元，当前股价对应2023市盈率是16倍，维持买入评级。